Un changement de réglementation boosterait les titres TF1 et M6
Si les grandes chaînes de télévision se battent tant pour une refonte des relations producteurs/diffuseurs, c’est parce qu’elles ont beaucoup à y gagner. Y compris en termes boursiers. C’est en partie à cause de la réglementation, au cœur de l’actualité avec les très contestés amendements du sénateur Leleux, que TF1 et M6 font partie des mauvais élèves de la classe européenne dans le secteur des médias.
Les deux chaînes affichent en effet une décote marquée face à leurs pairs. Selon les calculs de Mainfirst, prenant en compte trois indicateurs - le multiple cours/bénéfices, la valeur d’entreprise (capitalisation et dette) rapportée à l’Ebit (grosso modo le résultat opérationnel) et la valeur d’entreprise rapportée au chiffre d’affaires -, ces deux groupes sont décotés de presque 30 % face au secteur européen.
Une rentabilité inférieure à bon nombre de concurrents
Il faut dire que ces deux groupes ont une rentabilité inférieure à bon nombre de leurs concurrents. La marge opérationnelle est attendue autour de 7 % pour TF1 et 16 % pour M6 en 2016, selon les calculs de Mainfirst, à comparer avec... une médiane autour de 20 % pour le segment européen.
« Les chaînes sont handicapées par rapport à leurs homologues européennes : elles ont l’obligation d’investir en production, mais ne détiennent qu’une part limitée des droits, souligne Jean-Baptiste Sergeant, analyste chez Mainfirst. En outre, le fait qu’elles ne puissent pas détenir plus de 15 % d’un producteur si ce dernier veut rester considéré comme indépendant limite l’intégration verticale. Si cela changeait, ce serait un net coup de pouce pour leur valorisation ».
Contexte publicitaire atone
Natixis estimait en 2014 que l’introduction des parts de coproduction et l’augmentation à environ 40 % (contre 26 % aujourd’hui) de la part « dépendante » de TF1, le quota qui lui permet de produire en interne ou dans des conditions plus favorables, pouvait générer 50 millions d’euros d’Ebit supplémentaire à horizon 2018. « L’ordre de grandeur est toujours le même aujourd’hui, précise l’analyste Jérôme Bodin. Un changement encouragerait les diffuseurs à investir dans la production plutôt que de conserver des liquidités au bilan. Cela conduirait à une dynamique créatrice de valeur pour l’ensemble de l’industrie ».
Mais ce n’est pas la seule raison du retard des groupes français, loin de là. Les analystes pointent aussi du doigt le contexte publicitaire relativement atone en France, la forte concurrence, ou encore des stratégies pas forcément en ligne avec ce que voudraient les investisseurs.
Trop faible diversification dans le digital
En particulier sur la diversification des chaînes dans le digital : le chiffre d’affaires numérique ne représente que 7 % des revenus de M6 et environ 4 % de TF1... contre plus de 20 % pour Prosieben en Allemagne, relève Jean-Baptiste Sergeant. Or, « le digital apporte plus de croissance et est mieux valorisé par le marché », explique-t-il. En outre, TF1 en particulier, et M6 dans une moindre mesure, disposent d’une trésorerie pléthorique. Près de 600 millions d’euros pour la première chaîne. « Or, le cash n’est pas très apprécié par la Bourse », rappelle-t-il.
Toutefois, rien n’est figé. « C’est une industrie qui, compte tenu de coûts fixes importants, présente un important effet de levier. Une reprise du marché publicitaire, un changement de réglementation pourraient permettre d’avoir un net effet sur la marge », conclut Alexandre Koller, analyste chez Gilbert Dupont.
